O risco que o mercado talvez esteja subestimando hoje não é apenas uma correção de bolsa. É a combinação de ativos caros, excesso de dívida, juros ainda elevados e pouca margem para refinanciamento.
A tese central é simples: nos últimos anos, boa parte da riqueza global passou a depender demais da valorização dos ativos. Imóveis, ações, crédito privado, empresas de tecnologia e agora os investimentos em inteligência artificial foram sendo precificados como se o capital fosse continuar abundante, barato e disponível. O problema é que esse cenário mudou.
O setor imobiliário, que concentra uma parte enorme da riqueza mundial, está caro em várias regiões. Nos Estados Unidos, a sobrevalorização média pode parecer moderada, mas algumas cidades mostram sinais claros de excesso. O mesmo acontece em grandes centros financeiros da Europa, da Ásia e da Australásia. Quando o preço dos imóveis sobe mais do que a renda das pessoas, a conta fica cada vez mais difícil de sustentar.
Nas bolsas, a situação também exige cuidado. Mesmo depois de correções recentes, os múltiplos continuam elevados. O Shiller CAPE, que mede a relação preço/lucro ajustada pelo ciclo econômico, segue acima da média histórica. Dependendo do indicador usado, algumas ações ainda podem estar muito caras. E, no mercado privado, a dúvida é ainda maior: muitas empresas são avaliadas com base em modelos, expectativas ou rodadas de captação, mas não está claro se esses valores seriam realizáveis em uma venda real.
O ponto mais importante, porém, não é apenas o preço dos ativos. É como tudo isso foi financiado.
Desde 2000, os preços dos ativos subiram muito mais do que a renda que deveria sustentá-los. Em outras palavras, o mundo ficou mais rico no papel, mas essa riqueza veio acompanhada de muito mais dívida. Para cada novo dólar investido em ativos reais, os passivos cresceram várias vezes mais. Isso significa que existe uma quantidade enorme de promessas financeiras apoiada nos mesmos ativos e nos mesmos fluxos de caixa.
Enquanto os preços sobem, esse sistema parece funcionar. O investidor se sente rico, as empresas conseguem captar, os fundos conseguem rolar suas posições, os bancos seguem financiando e o crédito continua circulando. Mas quando os preços param de subir ou começam a cair, a estrutura fica muito mais frágil.
A dívida é o ponto sensível. Ações podem cair e esperar. Dívida não espera. Ela precisa ser paga, rolada ou refinanciada. E hoje esse refinanciamento acontece em um ambiente de juros mais altos e com menos liquidez disponível.
Esse é o grande risco. Governos, famílias, empresas, fundos, bancos e veículos de crédito privado estão todos mais alavancados. Em muitos casos, essa alavancagem aparece em camadas. O investidor tomou dívida para investir em um fundo. O fundo tomou dívida para ampliar retorno. O fundo comprou instrumentos que já têm alavancagem embutida. E o ativo final também pertence a uma empresa endividada. No fim, várias partes diferentes passam a depender do mesmo fluxo de caixa.
Quando o valor dos ativos cai, a cobertura da dívida piora. Isso pode gerar chamadas de margem, venda forçada de ativos, restrição de resgates em fundos e uma redução na disponibilidade de crédito. É assim que um problema localizado pode virar contágio.
Outro ponto relevante é que muitas empresas já estão mais frágeis do que parecem. Uma parcela importante das companhias americanas, principalmente entre pequenas e médias empresas, tem lucro negativo. No mundo, existe também um número elevado de empresas zumbis, que conseguem pagar juros, mas não conseguem reduzir a dívida nem gerar retorno real para o acionista.
Nos últimos anos, parte importante dos lucros do mercado veio das grandes empresas de tecnologia. Mas até esse grupo começa a enfrentar uma pressão nova. O investimento em inteligência artificial exige volumes enormes de capital. Isso consome caixa, reduz espaço para dividendos e recompras de ações e pode obrigar algumas empresas a emitir mais dívida ou mais ações. Ou seja, mesmo as empresas mais fortes passam a competir por capital em um ambiente mais apertado.
A consequência possível é uma espiral negativa. Primeiro, os ativos começam a cair. Depois, investidores vendem o que ainda tem liquidez e lucro para fazer caixa. Fundos restringem resgates. Credores registram perdas. Bancos e investidores reduzem crédito. A economia desacelera. Com a desaceleração, mais empresas sofrem, mais dívidas ficam pressionadas e novas vendas de ativos acontecem.
Esse processo pode ser agravado pelo comportamento de manada. ETFs, modelos quantitativos, fundos seguidores de tendência e investidores de varejo podem acelerar movimentos de saída. O mercado passa rapidamente do FOMO, Fear of Missing Out, ou medo de ficar de fora, para o NOGO, No Option but Getting Out, ou seja, não há opção a não ser sair.
Esse é o risco: quando a busca por retorno vira necessidade de liquidez, o investidor para de se preocupar em participar da alta e passa a se preocupar em conseguir vender antes dos outros.
O alerta do artigo é que a dimensão do problema atual pode ser maior do que parece. A bolha pontocom gerou perdas estimadas em algo como US$ 5 trilhões a US$ 6 trilhões. A crise do subprime gerou perdas talvez entre US$ 15 trilhões e US$ 20 trilhões. Hoje, apenas o ciclo de investimento em inteligência artificial já teria uma escala muito superior à da bolha de tecnologia de 2000 e várias vezes maior do que o ciclo imobiliário que antecedeu 2008.
Isso não significa que a crise acontecerá amanhã, nem que todos os ativos estejam em bolha. Mas significa que o sistema financeiro global está mais vulnerável. Quando valuations altos se combinam com dívida elevada, juros altos, liquidez menor e excesso de confiança, o risco deixa de ser apenas uma correção normal de mercado. Ele passa a ser um risco de desalavancagem em cadeia.
O problema não é a inteligência artificial, o mercado imobiliário ou a bolsa isoladamente. O problema é a soma de tudo isso financiada por dívida, em um mundo que se acostumou a depender da valorização contínua dos ativos.
*Coluna escrita por Bruno Corano, economista, investidor e empreendedor, fundador da Corano Capital, com escritórios em Nova York e São Paulo.
*As opiniões transmitidas pelo colunista são de responsabilidade do autor e não refletem, necessariamente, a opinião da BM&C News.
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